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本国宏观周报,货币市镇利率下行

九月 2nd, 2019  |  股票基金

周三,中财办主任刘鹤称今年有超预期的改革开放政策,预计可能与对外金融开放改革有关。刘鹤主任称,“中央政府正在研究,其中可能有些措施将超出国际社会的预期”,且对外开放重点在于金融业与制造业、服务业的对外开放,以及保护产权尤其知识产权等。而在谈到金融、贸易开放时,刘鹤主任都提到了“放宽市场准入”的问题,意味着对外金融开放政策可能值得期待,或将开启改革开放的“新篇章”。

上海6月25日 –
时隔逾两个月,中国央行意外重启逆回购操作,且利率较上次大幅下行。业内人士称,逆回购意在缓和半年末时点资金面短期紧张,虽然规模有限,却明确传达出将短期利率维持在低位的信号,上半年来的政策宽松基调亦得延续,但在工具选择上料将转为偏重定向手段。

一、公开市场

   
工业生产维持平稳,但工业品价格波动加大。本周,六大发电集团日均耗煤量维持高位,与冬季供暖需求增加有关,同比增速大涨则主要因为去年同期基数极低。本周煤炭价格一致走强,其中,焦煤、焦炭价格止跌回升,动力煤价格涨势放大,受到近期供需矛盾放大的影响:一方面,供暖旺季伴随“气荒”,下游电厂补库需求增强;另一方面,环保原因使得部分产区煤矿停产,且后续停产范围可能进一步扩大。本周原油价格止跌回升,布伦特原油期货结算价较上周五上升2.8%。近期原油价格强势,除了美元偏弱外,还与中东紧张局势有关,11-12月OPEC减产执行率屡创新高,CFTC原油多头持仓也在近期进一步走强。受南方雨雪天气的影响,鲜菜、水果价格涨势显著放大,周环比分别升至5.1%与1.2%。

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上周,央行总计进行7天期逆回购2700亿,14天期逆回购0亿,天期逆回购0亿,63天期逆回购0亿;中期借贷便利投放0亿;国库定存投放0亿。总计到期为3800亿元。上周总计净投放为-1100亿元。上周跨月后资金面较为宽松,央行OMO操作依然以净回笼为主。虽然流动性宽松好于预期,但受制于外围环境影响,货币政策上难言转向,后期或保持中性,但通胀压力不大且经济有所下行,流动性应好于年初预期。本周有国库定存到期,本周及下周均无MLF到期。

   
定向降准稳定资金面,金融监管趋严态度强化。本周央行缩减操作规模,并于周四开始暂停逆回购,整周实现资金净回笼3200亿元。但考虑到周四央行启动定向降准,预计释放资金3000亿元的因素,实际上流动性并未抽离,货币政策维持紧平衡格局。在此影响下,除了跨春节的21天回购外,资金利率大多下行,且成交都有明显增加,反映短端资金供给较为充裕。IRS利率大多下行,同业存单发行利率也基本平稳,反映资金预期相对好转。但同时,银监会、保监会等相继发布监管文件或处罚决定,市场周五还有传闻称银行被窗口指导不得向非银机构出借隔夜资金,说明针对金融套利的严格监管仍在持续加强。

图为百元面值的人民币现钞。REUTERS/Jason Lee

    二、货币市场

   
债券市场情绪好转,曲线陡峭化下行。本周债券利率大多下行,受资金预期相对好转的影响,但成交偏弱的7年期与超长债利率反弹或持平,使得期限利差有所拉动。国债期货走势整体偏强,但周中几度因为监管传闻而出现调整或涨幅放缓,说明金融严监管仍在持续施压。相对美债而言,本周中债明显走强,反映了利率决定的内生力量。本周10年美债利率在2.64附近窄幅震荡,暂停了美债快速下跌过程,本身给予了国内债市喘息机会。国内债市表现较好,主要受资金预期改善的支撑,这与春节前定向降准、临时准备金动用安排等有关。中期而言,中国经济具有较强韧性,这为人民币汇率提供了支撑,会使得国内货币政策与金融监管行为保持相对独立性,内生力量将在更大程度上主导中债利率走势。

他们指出,在逆回购呵护下,月末货币市场流动性有望保持整体宽裕,料央行近期再次降准的概率下降。不过因长端利率居高不下,货币政策仍有较大发挥空间;相对降准降息等总量宽松工具,PSL等定向工具更值得期待。

   
上周,货币市场利率整体下行,14D利差大幅回落。资金面在跨月后紧张大幅缓解,定向降准的效果显现,政策利率、市场利率差值较小。DR007依然维持区间窄幅震荡状态,在央行灵活OMO操作以及资金面的宽松状况下,其上行压力较小。

   
弱势美元与中国经济韧性助推人民币继续大涨。本周美元指数继续走弱,最低跌至88.4附近,带动人民币兑美元中间价继续升值733点,
CFETS人民币指数继续大涨0.47%。人民币汇率再创新高,有两方面原因:一是,美元指数维持疲软,且可能涉及贸易保护政策。周三美国财政部长努钦称,“美元贬值为美国贸易提供了更多机会,对此表示欢迎”,这引起美元指数的进一步走低。二是,中国经济保持韧性,货币政策相对偏紧。本周五公布的12月工业企业利润数据显示,尽管利润改善边际放缓,但全年来看,受供给侧改革等的影响企业盈利明显增厚,为经济活动提供了较好支撑。考虑到定向降准释放流动性、维持节前资金平稳的作用,本周央行暂停逆回购操作并大幅回笼,贯彻了货币政策紧平衡的思路。

央行通过其官方微博表示,及时开展公开市场逆回购操作适量投放短期流动性,有助于稳定市场预期,促进货币市场平稳运行。

    三、利率债市场

中金公司固定收益分析师陈健恒表示,央行重启逆回购操作目的是熨平季度末资金面波动,并且重新引导货币市场利率回落。从2.7%的发行利率来看,比目前2.8%左右的二级市场利率略低,比暂停前3.35%的发行利率下调了65bp,也可以看到央行引导货币市场利率回落的态度较坚决。

   
上周,国债、国开债利率基本下行,短端利率下行较大,利率曲线现陡峭,利率曲线整体低于上月均值。在经济预期偏弱之下,短长端利差进一步扩大的空间不大,后期我们看利率斜率有所平缓,哑铃型配置走强。目前国债利率持续下降后处于低位,但我们认为其进一步下行的空间不大。国债期货主力合约较上周上升。

央行公开市场今日稍早进行了350亿元人民币逆回购操作,中标利率大幅降至2.70%,上次为3.35%。据此计算,本周公开市场净投放资金350亿元。

    四、信用债市场

央行最近一次进行七天期逆回购操作是在4月16日,中标利率为3.35%。在4月20日降准后,公开市场逆回购操作开始暂停;此次重启之前,央行公开市场已连续九周空窗,并连续八周既无资金投放亦无回笼。

   
信用债利率全面上行,信用利差全面上行。如我们所预期,信用利差走低后反弹,经济整体下行,且目前预期偏弱,信用利差下行空间有限。后或经济悲观预期修正后信用债利差可能有短期机会,但中长期配置而言,金融债优于信用债,高等级信用债优于低等级信用债。

在6月下旬新股发行和半年末考核压力的共同作用下,自本月中旬起,银行间市场七天期质押式回购加权利率开始走升,昨日报2.84%创下月内新高,较5月末1.90%左右的水平涨逾90个基点。

    五、境外市场

上海一银行交易员称,近期随着IPO冻结资金回流,本周起资金面供需有所改善,对于月末资金面,市场原本就并不太担忧;而逆回购操作的意外恢复,更有利于提振信心,“虽然量不多,也是充分表明了态度,过了6月资金利率应该能下来。”

   
美国国债收益率整体下行,利率曲线趋于平缓。美国经济高位运行,且随其加息逐步步入后期,中长期而言,利率曲线长短端将有所收敛。中美利差基本持平上周。近期美国在经济数据表现、加息预期等支撑较好,而欧洲经济、政治支撑因素偏弱下,美指持续走强,人民币汇率有所承压,但我们对美指上行的持续性持怀疑态度。上周,人民币兑美元调贬,兑欧元调升。我们对于人民币的观点依然为区间震荡。

在逆回购操作后,中国银行间市场周四资金面进一步转好,回购利率亦止住升势,除隔夜利率微涨外,主要期限品种均有所回落。

因意外重启逆回购操作安抚月末前资金面忧虑,早盘国债期货两个主力合约明显上行,而利率互换短端领跌,幅度约10个基点。不过这并未改变流动性长期判断,现券变化相对有限。

海通证券宏观债券团队认为,与当前经济通胀相匹配的货币利率应在2%左右,逆回购重启且利率大幅下调,有助于引导货币利率回归。此外,当前超储率处于历史高位,且本周打新资金将回归市场,加上6月为财政存款投放月,意味着流动性整体宽裕格局不改。

欲浏览中国央行公开市场单周资金流向变化图表,请点选link.reuters.com/wam84w

**定向宽松工具或唱主角**

上周央行未续做到期的6,700亿元中期借贷便利的消息,一度引发部分人士对央行未来可能降准以补充流动性的预期;而央行研究局首席经济学家马骏所率团队发布的报告确认中国经济企稳回升,又使这一预期弱化,并伴随货币政策或进入观望期的猜想。

华创证券宏观经济研究主管钟正生认为,经济疲弱未改,货币政策不会转向,央行变的是流动性投放的节奏和结构而已,央行此次重启逆回购正是引导和稳定预期的举措。不过,半年末后资金面有望进一步缓解,意味着短期再进行降准的概率可能下降。

央行此次亦同时表态称,目前银行体系流动性总体充裕,并将近日的资金面波动归结为“受半年末金融监管指标考核以及大盘股发行等因素影响,部分中小金融机构的短期资金需求有所增加”。

不过在引导中长期利率下行方面,分析师们认为货币政策仍有较大发挥空间。

“大家其实并不担心资金面,担心的只是长债利率下不来。”钟正生指出。

他指出,当前长债利率居高不下,央行投放中长期流动性的必要性彰显。具体而言,再贷款、PSL都是央行的备用手段;只是在时点选择上,央行“不是特别着急”。

陈健恒亦提到,货币政策还需要配合更多其他工具来释放政策信号。货币市场已足够宽松,只是货币市场利率走低对中长期债券收益率和贷款等实体融资利率的传导存在着一定的障碍。

澳门太阳集团,他并称,全面性的放松工具可能对股市的刺激作用更大。从其市场调查来看,投资者也普遍认为未来货币政策可能更侧重于定向资金投放来理顺利率传导功能,让释放的资金更多流向债市和贷款,支持实体经济。考虑到6月份经济数据可能再度下滑,预计未来一段时间货币政策仍会以放松为主,方式可能不局限于降准降息等全面性放松工具。

海通证券认为,当前政府政策偏向宽财政,制约长债收益率下行,但宽财政刺激效果不可延续,去杠杆下仍需要宽货币。逆回购重启表明央行维持货币利率低位态度不变,看好债市长期慢牛,但总量宽松或向定向宽松转变,长端利率仍需观察。

除SLO(短期流动性调节工具)、常备借贷便利外,中国央行在2014年三季度还创设并开展了中期借贷便利操作,操作对象包括国有商业银行、股份制商业银行、较大规模的城市商业银行和农村商业银行等。

此外,去年4月25日央行创设抵押补充贷款,根据棚改贷款进度,去年和今年前五个月分别提供PSL资金3,831亿元和2,628亿元,并分别于2014年9月、11月,2015年3月、5月经四次将PSL利率从4.50%下调至目前的3.10%,以引导国开行降低棚改贷款利率,促进降低社会融资成本。

本周央行资金投放及回笼各项明细

回笼 投放

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太阳娱乐,正回购 —

太阳2,–

逆回购 —

350

央票到期 —

正回购到期 —

逆回购到期 —

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